来源：健闻咨询
原标题：丢掉6亿用户强行IPO，4个月市值蒸发96%，一次意料中的崩盘？
轻松健康并不“轻松”。
截至7月23日港股收盘，轻松健康的股价定格在6.32港元，相较今年3月时创下的162.7元高点，跌幅已经超过96%。
轻松健康成立于2014年，起家产品是大病众筹平台——轻松筹，高峰时期的注册用户多达6亿。
2024年6月，轻松健康为了满足合规要求，剥离核心筹款业务，最终换来了一张港股IPO门票。
和另一家大病众筹平台水滴上市当日重挫近20%的狼狈景象不同，借助AI风口和科技叙事，轻松健康曾在上市前掀起过超1400倍的认购狂潮，上市首日更是大涨近160%。
但如今看来，这似乎是一种更残酷的惩罚。
资本的手将它高高托举，又重重砸下——4个月时间，股价从160港元跌到6港元，企业估值一再腰斩，无数散户闷杀其中，唯有早期投资人全身而退。
5年前的水滴，5年后的轻松健康，一个因公益而生的行业，在延伸出保险、医疗、健康的触手后，最终都成了资本收割的修罗场。
这究竟是为什么？
1
酒楼、厨子和菜肴
2025年12月23日，对于轻松健康来说，是一个为数不多的高光时刻。
这一天，这家忍痛剥离筹款业务，喊出“AI+健康”双引擎战略的公司终于叩开了资本市场的大门。
当天集合竞价阶段，轻松健康大幅跳空高开至50港元，相比22.68港元的发行价翻了一倍。开盘后，资金继续抢筹，股价未做任何回踩，全天维持震荡上行走势，最终报收在58.7港元，涨幅接近160%。
事实上，轻松健康的强势表现早有预兆。此次IPO，轻松健康拟在香港公开发售265.4万股，实际认购申请的股份总数超过37亿股，是公开发售股份的1400多倍。
招股书显示，轻松健康的业务主要分为数字综合健康服务和数字综合保险服务两大块，2024年的总体营收为4.9亿元人民币，净利润900万。
按收入计算，轻松健康在中国数字综合健康服务及健康保险服务市场排名第十，在中国数字健康服务市场排名第七，并不算亮眼。
熟悉香港证券市场的资深投资人张婕坦言，比照轻松健康在招股书中所披露的业绩信息，资本对其的追捧程度有些“夸张”，“这个体量的收入和利润，即便说加上AI概念，发行价也偏高很多。”
此后，轻松健康的股价一路上涨，并在3月9日被正式调入港股通标的名单。
这也是张婕眼中，股价走势即将反转的信号。
果不其然，在3月创下162.7港元的历史高点后，4月20日，轻松健康单日暴跌60%，开启长期阴跌模式，一路跌至如今的6港元左右。
“入通是一个非常重要的节点。多数炒作新股的庄家都会在入通后，做一个小小的拉升，引诱内地的基金或者投资者接盘，然后择机出货。”
张婕告诉《健闻咨询》，对于背后的庄家来说，他们拿的是“打折票”，成本只有股价高位时的几十分之一，因此不管怎么砸，都是赚钱的。
巧合的是，就在轻松健康上市当天，《健闻咨询》发文提及过一个类似案例：一家募资不超过5亿港元的药企，在庄家的操作下，利用企业纳入港股通的节点，让百亿规模的ETF高位被动接盘。
行业中，有一个非常形象的词来形容这类被庄家盯上的股票——“厨子股”。在这个语境里，上市公司是酒楼，股票是菜肴，背后坐庄操盘的资金团队即为厨子。
一般来说，庄家会在IPO配售阶段大量拿股，所谓备菜；股票上市初期，庄家会自买自卖，拉高股价，等待入通，即为爆炒；入通完成后，庄家会将筹码一点点卖给海量的内地散户，直至完全离场，这叫出锅。
并不是所有新股都会被庄家盯上，厨子股的普遍共性是：
公司本身盈利能力较弱，业绩单薄，能搭上一些时髦的概念，诸如科技、AI，有讲故事的空间。
这和轻松健康IPO时的状态极为吻合。
2
不太光彩的第一桶金
轻松健康成立于2014年，最早期的产品形态是一个带有公益救助属性的大病筹款平台，也就是大众所熟知的“轻松筹”。
它的大背景是，2014年12月，国家首次官方明确鼓励网络慈善、互联网募捐模式，认可线上公益的合法补充渠道地位。
成立第一年，轻松筹就拿到了IDG资本数百万美元的A轮融资。在那个时间窗口下，市场对轻松筹这类平台的商业模式已经有了明确判断——从大病救助场景，切入健康险赛道，靠帮助保险公司销售保单，完成商业变现。
2016年，轻松筹拿到了第一块保险经纪牌照，开始借助自身平台流量售卖保险产品，这也是中国互联网保险的爆发期。
保险行业资深人士徐朗告诉《健闻咨询》，互联网保险和传统线下售卖保险的区别并不在于产品，而在于销售模式。
互联网保险的精髓是用“流量投放+自动扣费”机制，在线上进行大规模围猎。
“举个例子，在你浏览轻松筹网页的时候，它会给你弹窗一个健康险的链接。这个保险的年费是1200元，但它会被平台设计成按月付费的模式，第一个月的费用是1元，甚至是0元，剩下的钱则被平摊到后面的11个月里，再通过一些免费福利，吸引你去点击。”
徐朗说，轻松筹的用户，天然有健康焦虑，因此点击率很高。而平台在免除了首月保费后，会在产品条款里默认用户开通自动扣费功能。
最后的结果就是，用户以为自己只是领了一个月的免费保险。但事实上，从第二个月开始，他的银行卡就会开始自动扣钱，从几十元到几百元不等。
在这个模式里，保险公司只负责出单，轻松筹左手公益流量，右手收割用户，靠撮合交易赚取佣金。
据轻松健康招股书显示，2022年，公司近4个亿营收中，保险经纪业务贡献超过80%，毛利率达到惊人的82.6%。
这种模式虽然赚钱，但上不了台面。
2022年，国家银保监会对轻松健康旗下的保险经纪公司作出行政处罚，理由是因违规使用条款费率及宣传“首月0元”等违法行为，合计罚款130万元。
当时，水滴已经在美股上市。对资本市场有着同样渴求的轻松健康意识到，如果继续沿用这套商业模式，不仅有政策风险，也很难被资本市场接纳。
于是，轻松健康被迫开始了从保险经纪向健康管理的艰难转型。
3
被赶上架的鸭子
对于轻松健康和水滴这样的互联网保险经纪平台来说，从保单销售转向健康管理，还有一条不为人知的暗线。
《互联网保险业务监管办法》规定，一年期产品的佣金比例上限为35%。也就是说，不管销售渠道有多么强势，保险产品的利润空间有多大，保险经纪平台能拿到的佣金最多就是保费的35%。
站在轻松、水滴等互联网保险经纪平台的立场，这个比例显然是偏低的。
首先，平台撮合交易并不局限于自身场景，需要在外部渠道花费较多的投流成本。其次，这些以“自动扣费”为主的保险产品，用户往往没有感知，出险率极低，所以保险公司几乎没有赔付成本。
既想分到更多的利润，又要在合规的框架下操作，这些平台很快就找到了解决方案——以健康管理供应商的角色，去分后端履约的蛋糕。
比如水滴在2020年推出了“水滴健康”、“水滴好药”，覆盖了健康咨询、在线购药、甚至是体检等轻量级医疗服务。
轻松健康也大致如此，2022年，轻松健康在健康服务上获得了近6000万的收入，占比达到15%。
有知情人士透露，通过这种方式，互联网保险经纪平台从保险公司拿到的费用，平均可以拉到保费的50%，“轻松健康比较强势，高的时候可以拿到80%。”
2024年，是轻松健康业务转型的分水岭。
这一年，轻松健康砍掉了“轻松筹”业务和旗下的朵尔医院。这个为了满足港股上市合规需求的动作，在业务端引发了剧烈的连锁反应。大病众筹+商业保险的逻辑出现断点，培育数年的健康管理被推向台前。
2024年，轻松健康做到了9.45亿元的营收，其中健康服务的占比达到65.3%，比两年前猛增50个百分点，一举成为公司的核心业务。
在一份轻松健康2024年的内部文件中，公司在医疗健康端的布局被描述为“通过数字化科技手段，围绕临床研究、患者招募、真实世界研究、医生教育、患者教育、临床学术、市场推广、大病帮扶、商保支付等，全维度为企业服务”，几乎覆盖了B端的所有业务场景。
转型的代价也很直接——它没那么赚钱了。
2024年，在营收接近翻倍的情况下，轻松健康的净利润下滑近一半。最直观的对比是毛利率：2022年的毛利率82.6%，2024年一下子降到了38.3%。
其中，被视为新引擎的数字营销服务（在健康相关服务中占比近一半）的毛利率仅为10.3%。
相比之下，保险经纪服务和保险技术服务的毛利率分别为55.7%和96.4%。
天壤之别。
4
“用上AI”不等于“用好AI”
为了补上财务报表里的利润断层，轻松健康必须要有新故事。
AI就是这个故事的内核。
轻松健康提出的新战略叫“健康+AI”双引擎，为此，他们构建了一个庞大的AI帝国，试图让AI以效率工具的形式融入每一个业务模块。
营销端的AI工具叫“银河”，可以个性化触达全站用户，通过创建标签进行精准识别；
健康管理侧的AI平台叫“半人马”，被用来识别风险，提供个性化建议；
为临床研究提供AI支持的是“麦哲伦”，主要功能是处理分析临床研究数据，加快药物研发进度；
内容创作则借助于“奥丁”，它可以协助医生大规模生产科普内容，主要是文章和视频；
此外，还有AI问诊工具“Dr.GPT”，以及今年新推出的循证AI工具，“证元芳”、“证镜”、“证音”。
这些还不是全部。
在公司每一个业务模块下的细分场景里，还运行着约2000个由员工自主创建的AI智能体——这是一个很夸张的数字，轻松健康总共只有200多名员工，相当于人均创建了10个智能体。
很惊人。
但如果我们换一个视角，去看看这些AI到底能创造多大价值。
简单举个例子。数字营销（科普内容），是轻松健康的收入大头。2025年，轻松健康通过生成式AI，制作了16.3万个视频内容，比2024年多做了近6万个，数字营销的收入也增加了2个多亿。
但毛利率增加了多少呢？3.3%。
这也是轻松健康最致命的弱点。
对于一家从前端营销转向后端服务的公司来说，人员结构没有改变，在医疗健康领域的布局不深，就只能通过外部采购服务的形式来完成履约闭环。
这部分费用很难被AI压缩——在轻松健康2025年的成本开支中，采购成本这一项高达7.6亿元，占所有收入成本的92.2%。
而从外部来看，“AI+健康”这条赛道也已经挤满了人。
一边是蚂蚁、百度、京东这些头部流量平台基于自研大模型，先后推出“真人+AI”的健管服务模式。今年6月，太平洋健康险推出的蓝医保（有福版），已经率先将这种模式直接嵌入了商业保险的供应链中。
另一边，长期深耕互联网医疗的垂类公司，诸如平安好医生、微医、微脉、美年健康等等，也都在借助各自的资源禀赋，通过AI技术，为B端、G端、H端的每一个真实个体，提供更有效率和品质的健管服务。
强敌环伺，不改“中介”底色的轻松健康还能有多大机会？
（为保护受访者隐私，文中“张婕”、“徐朗”均为化名）
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责任编辑：曹睿潼
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